維維豆奶，不再歡樂開懷

維維豆奶什麼時候喝最好

作者 | 格隆匯 南方

資料支援 | 勾股大資料

長江後浪推前浪，前浪被拍在沙灘上。

在奶製品中，一直存在牛奶和豆奶孰優孰劣的爭論，十多年前，牛奶的銷售市場不如豆奶。

連續十多年名列市場佔有率第一、銷量第一，在中國豆奶市場處於絕對的龍頭地位的“豆奶大王”維維股份，在十多年後，較乳企伊利股份，市值一個是50億，一個是1767億，簡直是雲泥之別。

時間證明，賣豆奶的真幹不過賣牛奶的。

01

折騰過後最厲害的還是豆奶

維維股份有今天，或許跟它的多元化，頻頻跨界有關。

上市之初的維維股份，早就萌生了要進軍乳製品行業的想法，公司雖然是稱雄中國豆奶市場的一線品牌，但發展乳業貌似不敵對手蒙牛、伊利、光明等乳企，加上乳製品業務行業競爭激烈，前五大巨頭集中度高達62%，留給維維乳業的發展空間有限，業績表現也是差強人意。

於是，維維股份又將“觸角”伸向利潤率豐厚的白酒市場，想把白酒業做成公司的主業。在酒業佈局方面，2006年，維維股份透過受讓雙溝酒業38。27%的股權，成為雙溝酒業第一大股東。但雙溝酒業飽受茅臺、五糧液、劍南春等全國品牌和本地巨頭洋河股份的強勢進攻，使得雙溝酒業面臨的競爭壓力較大。

2009年，受金融危機和三聚氰胺的危機影響，公司的乳製品和豆奶粉業務均出現了業績下滑，為挽救業績下滑危機，公司不得不把併購才2年，彼時作為公司盈利增長點的雙溝酒業轉讓給宿遷市政府，獲得了大額的處置收益。

也就在雙溝酒業處置當年，公司又透過定增募資的方式收購了湖北枝江酒業。公司當年透過對湖北枝江酒業的成功收購，增厚了公司當年收入7億，增厚利潤0。7-0。8億，使得公司當年淨利潤盈利，但扣非淨利潤實際為虧損。

賣一個酒業公司，買一個酒業公司，可見公司對酒主業的痴迷。2012年，公司繼續加碼酒業，收購貴州醇酒業，構建了以酒業、豆奶粉、乳業為主業的業務格局。

而且從2009年開始，維維股份最大的收入和利潤來源就變成了白酒，其次才是豆奶、乳品。

從上述白酒名單中，維維股份也算是上過前十名的酒企。

期間，公司又折騰了煤炭、地產業務，但在2013年、2016年，分別進行了剝離。2014年，公司又新增了茶業務，2018年，公司又做起了糧食初加工產品業務，確定了“豆奶+糧食+白酒”三大業務板塊。

在維維股份的接近20年的資本市場生涯裡，把豆奶、牛奶、白酒、煤炭、地產、茶、糧食都折騰了一遍。

年輕時多嘗試，人到中年，就不得不認清自己，並投入有限的精力到自己所擅長的領域。

目前公司所剩的業務中，收入主要構成還是糧食、豆奶和白酒。

毛利率最高的還是豆奶，其次是酒。毛利率最低的是糧食業務，其收入佔比在40%左右，但毛利率較低，只有2%。

根據2019年年報披露，維維股份仍然是全國豆奶粉市場第一大知名品牌，維維牌豆奶粉連續十三年榮列同類產品市場綜合佔有率第一名，也一直是公司的核心主業。

公司白酒品牌“枝江”及“貴州醇”等處於二線品牌。

等於是折騰來折騰去，公司的核心競爭力還是在豆奶領域。如果不跨界，公司依託維維的品牌美譽度是否又能發展成另外一番景象。

02

一筆2.07億的會計差錯

維維股份自2000年上市以來，其收入規模總體是增長的，但淨利潤卻是自2009年達到最高點之後，便開始震盪下滑。即使是下滑，可公司依然維持著賬面淨利潤依舊盈利的表象。

但扣非淨利潤卻是在淨利潤最高點“2009年”迎來首虧，2013年也是虧損，2017年-2019年，更是連續三年扣非淨利潤虧損。

根據退市規定，如果上市公司連續虧損2年就會*ST。如果連續虧損3年，自年報後該股票就將暫停上市。至於維維股份為啥沒被ST過，主要還是公司有來源於資產甩賣的投資收益。

但如上文所說，公司自上市以來依然維持著賬面淨利潤依舊盈利的表象。

2020年4月30日，維維股份出具年報的日子，公司再次奉上了增利不增收，以及扣非淨利潤虧損的年報。

其中提到2018年調整前、調整後的資料，仔細一看，公司同時又奉上了一份會計差錯更正報告。

會計差錯的原因是，子公司湖北枝江酒業存在“漏交稅款”的情況，2015年-2018年，連續4年存在漏交消費稅及附加稅費的情況，連同滯納金，一共2。06億。

公司對會計差錯進行更正後，對以前年度“2015年-2018年”的財報資料進行了調整，依次調減了歸母淨利潤6187萬、6264萬、1723萬、504萬。

而上面提到，公司在2009年、2013年、2017年-2019年出現淨利潤盈利，扣非淨利潤實則虧損的情況，如果把此次歸母淨利潤的調減考慮在內，維維股份是在2009年、2013年、2015年-2019年，均屬於扣非淨利潤虧損狀態。

如果公司連續3年淨利潤虧損是需要被ST的，而如果是扣非淨利潤連續虧損則不會，即使考慮這項會計差錯更正，公司仍然還是保持淨利潤盈利，

扣非淨利潤是衡量公司真實盈利水平的一個指標，可見自2013年起，維維股份就頹勢盡顯。

至於為啥2019年年報期間才發現以前年度出現湖北枝江酒業稅款漏交的情況，估計又是跟2019年集中出清歷史包袱的公司是一個意圖。

2020年5月7日，公司收到了證監會的《調查通知書》，根據公告來看，公司涉嫌資訊披露違法違規。

可能跟上述2。07個億的稅款漏交事項有關，畢竟金額影響重大，也許監管部門會給我們一項到底是會計差錯還是財務造假的答案。

03

兩筆有看點的交易

另外，在上述表面盈利，實則虧損，靠資產甩賣給公司湊業績的年份中，維維股份基本上是靠關聯交易。

資產甩賣就會涉及到給資產估值，賣貴賣便宜都由估值說了算，但雷哥發現維維集團不僅是估值技術用的巧妙，而且資產甩賣也是用的比較到位。以下圖中的一筆股權處置為例進行說明。

第一筆是公司處置維維印象城、維維萬恆置業100%的股權以及徐州南湖花園度假村85%的股權。

其中，淨資產價值為2544萬的維維萬恆置業被公司以評估值-5375萬的價格處置給控股股東維維集團，評估增值率為-311。32%，評估減值7921萬。

公司把這項評估減值結果歸咎於國家的房地產調控政策對二三線城市的房價影響，維維小區專案的土地最近成交價格為60萬/畝，較當時競拍價格130萬/畝，已經是縮水近50%。

根據成本法評估，這項開發專案出現大幅減值。

在這項交易中，到底是當時地價競拍價格過高，還是此次評估過於“謹慎”導致評估結果為負資產呢？

成本法用來評估房產價值比較少見，以紅星美凱龍為代表的一些類房企，常見採用的是收益法、直接比較法、假設開發法等方法。

即不論什麼政策下，一塊待開發的土地（非工業用地），其價值主要是由其未來開發產品的價值預期決定的，簡單的採用成本法不能反映“房地產開發企業下的土地、以及在土地上做的各種前期工作，如已經進行的土建工程建設”的價值。

成本法的理論依據是，從賣方角度是基於過去投入的情況，是賣方願意接受的最低價格，從買方角度來說，是買方願意支付的最高價格。

此外，既然受房地產調控影響，房價的下滑也不可能是一蹴而就，為啥之前在上市公司體內時，不計提減值，而是此次要對外賣給股東時，才評估減值呢？

在資產評估界有個說法是評估結果常常根據評估目的走。

同時，因為維維萬恆置業以及此前維維印象城股權的全部處置，導致公司2016年存貨大幅減少10。55億，維維股份原來對萬恆置業、維維印象城的資金拆借也因為股權處置轉變為控股股東維維集團對公司的資金佔用，共計8。4億。

而在2011年-2015年之間，存貨中的開發成本一直是存貨結構中一項佔比較大的資產，但從未計提過跌價準備。

控股股東對公司的資金佔用在2017年6月才得以清償。

按照這個玩法，雷哥聯想到這麼一個套路：如果一個公司把利潤藏進了資產中，後續除了透過大洗澡、折舊攤銷的方式來消化之外，還可以透過資產打包處置的方式移除上市公司體外，避免了後續的大洗澡對公司損益的影響。

這個手法在遊族網路身上用過，高溢價收購形成的商譽資產，後續透過資產轉讓的方式，把商譽移除上市公司體外。

在上述維維印象城的股權處置之後，2020年3月，公司又開始向維維印象城公司購買維維大龍湖的商務辦公樓。

這個商務辦公樓所在地一共經過了3次流轉。

2009年6月，公司因總部搬遷，以1。8億的價格競得維維大龍湖L7-4獨棟商務綜合體地塊，該地塊當時按照房地產和裝置資產評估常用的重置成本法、市場比較法、基準地價修正法，評估估值為1。72億。

2016年，公司將含維維大龍湖L7-4獨棟商務綜合體地塊的維維印象城的股權整體進行轉讓，根據公司說法，2016年由於房地產市場調控的影響，徐州市房地產市場上半年走勢低迷，而且考慮到是股權轉讓，而非單項資產轉讓，公司採用資產基礎法（不適用收益法和市場法）進行評估，評估價為1。6億，維維印象城當時的評估增值率為79。16%。

而此次購買，因為是單項資產評估，又改為房地產評估適用的市場法，確定交易價格為1。8億，在標的資產尚未竣工驗收的情況下，增值率31%。

2009年以1。8億買，2016年以1。6億賣，2020年以1。8億買，似乎也就是2000萬的溢價，但仔細看就會發現這是一筆低賣高買的交易：前次以1。6億賣給股東維維集團的是整個維維印象城打包出售，而此次買回的僅僅是佔地面積8000多平米的地產，也不是當年1。8億購買的佔地13651平方米的完整地塊。

而且雖然此次交易是上市公司維維股份和維維印象城的交易，但因為維維印象城是維維集團的子公司，所以這筆錢無異於是支付給了維維集團。

04

一項被迫自爆的股東資金佔用

在上述對股東的資產轉讓中，維維集團基本上採用的是分期付款，2016年-2019年，維維集團對上市公司的資金佔用發生額分別是9。37億、0億、3。32億、14。3億。

其中，9。37億和3。32億主要是股權轉讓產生的欠款，而14。3億則是維維集團對上市公司的資金佔用。

對此，公司還被監管部門出具了一份監管工作函。如果從期末財報資料來看，是沒法發現這筆資金佔用的。在監管部門的問詢下，維維股份才自爆【近兩年，企業遇到融資難題，銀行貸款規模壓縮，股票質押率過高，還款壓力加大，資金短時週轉困難，為避免出現系統性風險波及上市公司，迫於無奈出現了應急性短期違規佔用，主要用於償還銀行貸款】，並甩鍋給公司的財務負責人。

這筆控股股東的資金佔用是如何引起監管部門懷疑的呢？

我們先看以下幾點情況。

1、從2014年開始，維維股份對外舉債增加，且是以短期借款為主，其貸款期末餘額的增速甚至超過了收入的增幅，當期借款金額甚至在2018年、2019年超過了當期收入規模。

從上文可知，公司近幾年的經營狀況並不好，而且沒有什麼大項的投資支出。公司大量舉債的做法不太符合商業邏輯。

2、從2014年開始，公司的受限貨幣資金佔比一直保持在較高水平，基本上佔整個貨幣資金的3成-4成。2017年-2019年，剔除受限貨幣資金的情況下，維維股份的貨幣資金資產佔比也尚可，在15%-20%左右。

2017年-2019年，維維股份連續3年在第4季度大量增加經營性資金流入，而在以前年度，並沒有如此明顯的規律。

而且從期末現金及現金等價物餘額來看，公司在2017年、2019年均存在第四季度餘額較高，第一季度驟降的現象。

3、在公司貨幣資金存量尚可的情況下，公司一邊對外舉債，還一邊新增大量預付，同時還存在資金被控股股東佔用的情況。似乎也是存在一些悖論。

4、從2017年起，控股股東維維集團的股權質押比例就高達90%以上。在股東很缺錢的情況下，難免會把手伸向上市公司。

2019年4月30日，維維股份因控股股東資金佔用被出具了一份監管工作函。

目前，維維集團已經退居二線，第一大股東的位置已經讓予他人，目前處於沒有實控人的狀態，此次又深陷立案調查風波，昔日的豆奶大王以這種方式強勢迴歸，讓人不禁有種“昔人已乘黃鶴去”的嘆惋。