鈞達股份：上市5年，市值增長27倍，誰是最大的受益者？

筆者最近關注到一隻大牛股“鈞達股份”，股份漲幅之大居A股前列，鈞達股份是2003年成立於海南海口的一家企業，主要從事

汽車塑膠內外飾件的研發、生產和銷售，在

2017年4月，終於在深交所敲鐘上市，發行價為9元/股，上市的估值為

11億

元。到今年9月份市值最高達到310億，短短五年多的時間，市值從上市估值的11億元增長到310億，足足增長了

27倍

！

這份市值增長的幅度足夠令人矚目，這背後反應的是其股價的大幅上漲，其股價上漲主要是從去年6月份開始的，短短15個月的時間，股價從不到20元/股漲到218元/股，漲幅達到10倍，可以說是同時段中漲幅最大的股票之一。就在鈞達股份大漲的這15個月，A股的三大指數都是在走跌的，鈞達股份能夠逆勢上漲，背後的原因是什麼？誰又能從中獲取最大的利益？

1、創業14年成功上市，上市後業績就變臉

鈞達股份2003年成立於海南省海口市，主要

從事汽車塑膠內外飾件的研發、生產和銷售。2011年公司營收就做到了6個億，淨利潤近7500萬。這種規模和利潤規模足以滿足當時的上市條件，於是公司就謀劃上市。

在資本市場當然可以給企業帶來更大的作為，2017年4月終於成功實現在深交所敲鐘，當即融資2。7億，發行價格為9元/股，發行市盈率為22倍。

當時上市的時候業績還是不錯的，上市前一年的2016年，營收9。2億，同比增長20%，淨利潤5575萬，同比增長21%。上市當年營收增長25%，達到11。5億元，淨利潤也增長21%，達到6744萬。

如果一直這麼下去，就是一個勵志的劇本，但是上市後業績就變臉，2018年公司營收萎縮22%，淨利潤更是下滑38%。業績的反轉並沒有停止，2019年營收繼續下滑8%，淨利潤同比下滑59%。2020年營收僅增長3%，營收為8。6億，跌回2014年的水平，淨利潤更是跌至1355萬，是2011年以來淨利潤最低的一年。

這種表現就是妥妥的上市就變臉啊，二級投資者怕的就是這種企業，上市之前業績增長，上市後業績就下滑，按理來說，上市公司能夠獲得更好的品牌、資源和資金，但是業績反而大幅下滑，這種表現如果部署行業有鉅變是說不過去的。

這家公司其實是有資本運作的基因的，上市之前就獲得中國著名的創投機構“達晨創投”的投資，持有450萬股，占上市之後的總股本比例的3。75%，達晨創投持有的股份在禁售期一到就開始減持，解禁後3個月內減持了1%，減持均價為26元/股，變現3120萬元。這次減持將之前投資的本錢拿回來了。

主營業務才上市幾年就出現業績大幅下滑的情況，那麼怎麼辦了？作為一個有資本運作思路的股東和團隊來說當然是有辦法的，那就是進行轉型嘛。

傳統的辦法當然是收購一個風口的企業或者資產，比如光伏、鋰電池、晶片等等，這三個領域是最近幾年最熱門的，凡是併購這三個領域股價幾乎都大漲了一波，對於擁有資本運作基因的鈞達股份來說當然是不會錯過的。

2、實控人創新性的收購運作方式

對於傳統的資本運作方式一般是這樣的，首先找到一家標的公司，然後透過現金支付和股份支付的方式進行收購，對於現金不多的企業，主要以股份支付的方式進行，透過這種方式標的公司就成為上市公司的全資子公司或者是控股子公司，業績就可以進行並表。

趕上行業的風口，新收購的企業業績大漲，那麼一般都會認為這起收購是成功的，但是對於收購一般有兩個難點，第一是如果公司本身的市值不大，而標的資產卻很高的話，那麼一般會被認為是重大資產重組，甚至是實控人的變更，如果是這種情況，那麼稽核透過的可能性就小一點。第二是透過這種方式對於標的公司原來的股東來說是有禁售期的，減持就不那麼方便。

那麼如何解決這兩個問題呢？鈞達股份背後的實控人不虧是有資本運作基因的，使用了一種非常巧妙的資本運作方式，達到了目的，又避免了傳統收購帶來的兩個難點。

2021年6月29日，鈞達股份釋出了一則公告，這開啟了其股價暴漲10倍的開端，鈞達股份準備參與拍賣的方式“收購”

上饒捷泰新能源科技有限公司

，拍賣底價為13。3億元，股權轉讓方是上饒市宏富光 伏產業中心（有限合夥），這是一起關聯交易，公司的一名董事在

上饒捷泰新能源公司中任職，同時公司持股5%以上股份的股東

蘇顯澤是蘇泊爾集團的實控人，而蘇泊爾集團持有

上饒捷泰新能源公司

15%的股份

。

上饒捷泰新能源公司

的業務是光伏電池片的生產，正好是當下的風口產業，通威股份、隆基股份等都有珠玉在前了。其股權結構如下圖所示：

要收購這家企業的原因也很簡單，原有的汽車內飾業務盈利能力持續下降 ，而標的公司是處於風口的、年營收近27億的新興企業。標的公司的淨資產8。67億，拍賣底價為13。3億元，

標的公司的產能大概是8。2GW，這個產能肯定和通威等巨頭沒法比的。不過他說僅次於通威和愛旭股份，那就先這麼認可吧。

繼續說這次股權拍賣的事情，按照當時鈞達股份的資金實力是沒有能力拿出13。3億元的，而且當時為了達到控股的目的，還收購了標的公司三股東上饒展宏持有的捷泰科技3。65%的股份，價格為1億元 ，交易完成，那麼合計就將持有51%的股份，總計交易價格為14。3億元。但是在2021年上半年末，鈞達股份的貨幣資金不過只有1。52億，遠遠達不到收購捷泰科技的規模。

辦法總比困難多，既然公司沒有這麼多現金，那麼就借款，申請了6個億的併購貸款，但是還差七個多億呢，怎麼辦？就用上市公司的股份支付，控股股東錦迪科技將持有上市公司11%的股份轉讓給上饒宏富光伏間接控股股東上饒產投。同時，錦迪科技一致行動人

楊氏投資

擬將其所持的上市公司3%股份轉讓給上饒產投，擬將其所持的上市公司5%股份轉讓給上饒展宏。交易價格為25。73元/股，

交易總價恰好是6.5億

！

併購貸款6個億，再加上老股東股權轉讓的6。5億元，合計12。5億元，這個時候鈞達股份就有了收購捷泰科技的能力，成為了控股51%的控股股東。

這樁交易的不同之處在於沒有透過定增的方式以股份支付收購對價，而是上市公司的控股股東將上市公司的股份轉讓給標的公司的股東，上市公司再用這筆錢來支付收購對價，最終的效果是一樣的，那就是上市公司收購了捷泰科技，而捷泰科技也得以變成上市公司控股的子公司。

捷泰科技的原股東就順利地持有上市公司鈞達股份的股份，而且這些股份是沒有禁售期的，因為是轉讓獲得的，又不是透過定增獲得的。

3、誰是背後最大的受益者？

鈞達股份這家公司一開始就是楊氏

家族

企業，直接持股的兩大股東分別是“蘇州楊氏創業投資有限公司”和“中汽塑膠（蘇州）有限公司”，上市初期，這兩個股東分別持股40%和24。5%，兩大股東合計持股64。5%，而蘇州楊氏創業投資有限公司持有中汽塑膠（蘇州）有限公司80%的股份，所以鈞達股份的實控人其實就是蘇州楊氏創業投資有限公司，而楊氏創業公司是由六個自然人股東持股的。

蘇州楊氏創業投資有限公司先後更名為“海南楊氏家族投資有限公司”和“海南楊氏家族科技投資有限公司”，中汽塑膠（蘇州）有限公司後來改名為

海

南錦迪科技投資有

限公司。不過有意思的是這個楊氏家族公司中的自然人股東沒有一個姓楊的，而是4個姓陸的和2個姓徐的。

2020年，海南楊氏家族科技投資有限公司減持16%的股份，持股比例從23%降低至8。2%，這是如何實現的？其實是上市公司將兩家子公司轉讓給海南楊氏家族投資有限公司，作為交易對價，楊氏投資透過協議轉讓的方式向嘉興起航投資公司轉讓上市公司15%股份。轉讓的這兩家子公司是鈞達股份100%持股的，2019年的營收合計為2。8億，佔到當年上市公司總營收的34%。這次股權轉讓的價格為15。99元/股，總金額為3億元。透過這種方式，楊氏家族就繞過了股份減持承諾。

在這樁交易中我們就可發現一個問題，上市公司將資產賣給股東的時候，估值都是按照淨資產計算的，一般淨資產多少，出售的價格就是多少，頂多上浮一點點，也就是說一般是按照1倍市淨率估值交易的，但是其他投資人要購買上市公司的股票，卻是按照市盈率計算的，如果換算成市淨率，一般都是好幾倍的市淨率。

透過上面幾次股權交易和資產重組之後，楊氏家族對上市公司的持股比例從64%下降到28%，持股比例降低了36%。

那麼楊氏家族的持股比例降低了一半，最終獲得了什麼了？首先是獲得了上市公司原來100%控股的兩家子公司，這兩家子公司以前佔到整個公司30%左右的資產規模和營收，相當於這家上市公司三分之一的資產又回到了楊氏家族手裡。

其實獲得了現金，在2020年的那次資產置出和股權轉讓中，楊氏家族轉讓了15%的股份，獲得了3億元的現金，而同時以1。7億元的價格購買了上市公司的兩家子公司，這中間就是1。3億元的現金，楊氏家族實現了套現的目的。

最後就是楊氏家族持有上市公司的股份價值變得大得多了，原來持股比例雖然高達百分之六十多，但是整體股權價值也才12億，現在透過資本運作的方式，將一個光伏企業裝入上市公司，股價暴漲，雖然持股比例降低到23%，但是持股市值卻暴漲到63億元。實在是最大的贏家。

透過收購這家光伏企業，上市公司的業績得到了明顯改善，2021年鈞達股份的營收增長233%，達到28。6億。到了今年上半年，營收更是達到了44億，半年的營收就超過了去年全年還多，更是實現了2。7億元的淨利潤，這就是為什麼二級市場股價暴漲的原因。

不過值得注意的是，這家公司因為收購存在巨大的商譽，目前公司的商譽高達8。6億，而公司的淨資產是20億。未來一旦商譽減值，也將會是巨大的壓力。

這就是資本運作，其實所有的企業還是原來的企業，只是位置變了一下，一個光伏企業變成了上市公司的資產，帶來的價值就不同。行業龍頭通威股份的滾動市盈率也才12倍，鈞達股份收購的這家光伏企業，哪怕是獨立上市，按照目前2。7億的淨利潤，哪怕按照30倍的估值，也不過是八九十億的估值，哪怕是全年能達到6個億的淨利潤，估值也才180億。

但是神奇的地方就在於，因為是併購上市，估值就特別高，現在鈞達股份的市值超過300億，即便按照6個億的淨利潤，也是高達50倍的估值。這就產生一個怪現象，單獨上市的估值還不如賣給上市公司帶來的估值高。

這麼高的估值下，原來的股東賬面盈利不菲啊，將來股東一旦減持，對股價的衝擊會如何？其實公司的第三大股東蘇顯澤已經開始減持了，七八月份減持了200萬股，套現2億元左右。