港幣會不會與美元脫鉤？

港幣會不會與美元脫鉤？

原創：路財主

路財主N

今天

有人轉給我這樣一張圖，說香港可能要與美元脫鉤了。

額——這張圖只是說明香港上個月外匯儲備單月降幅最大，距離港幣脫鉤，還差著十萬八千里呢！

先介紹一些港幣的基礎知識。

作為英國殖民地，港幣最初與英鎊掛鉤，但英國在二戰後經濟實力大減，英鎊一度大幅度貶值，嚴重影響香港經濟，於是香港政府在1972年將港元與美元掛鉤，最開始為固定匯率5。65港幣兌1美元，1974年11月改為自由浮動。

1983年初，中英談判在即，香港前途未卜，信心危機導致匯率暴跌至9。6港元兌1美元，為應對這種情況，財政司在10月份宣佈港元匯價與美元掛鉤，實施嚴格的聯絡匯率制度，定為7。80港元兌1美元，延續迄今。

1997-1998年亞洲金融危機期間，港幣匯率受到西方對沖基金攻擊，但成功渡過危機。

2003年到2005年，由於美元疲弱，大量資金流入香港，為加強利率調節功能，香港金管局推出7。75港元的強方兌換保證（金管局承諾按照這個匯率把美元兌換成港元）和7。85港元的弱方兌換保證（金管局承諾按照這個匯率把港元兌換成美元）。

迄今為止，香港的聯絡匯率制度已經實施35年。

長期以來，香港政府授權匯豐銀行、有利銀行（後被匯豐銀行併購）及渣打銀行發行港元紙幣，香港迴歸後中國銀行亦成為香港的發鈔銀行。根據香港法例規定，發鈔銀行發鈔時，需按7。80港元兌 1美元的匯率，向金管局提交等值美元，並記入外匯基金，作為所發鈔紙幣的支援。相反，如果回收港元紙幣，銀行則自外匯基金收回等值美元。

換句話說，每一港元的基礎貨幣，有100%對應的美元作為準備金。

港幣匯率的穩定主要由利率調節機制實現——

若市場對港元需求大於供給，匯率到達7。75港元兌1美元，香港金管局就會向銀行賣出港元買入美元，使港幣基礎貨幣增加、港元利率下跌，降低其吸引力，進而令港元減弱回到7。75到7。85的兌換範圍；

相反，若港元供過於求，市場匯率轉弱至7。85港元兌1美元，香港金管局會用美元向銀行買入港元，市場上的港元總量減少、港幣利率上升，這樣一來，港元吸引力增加，匯率會逐步增強到7。75-7。85的兌換範圍。

具體見下圖。

因為美元2018年以來逐步走強，年中前後，港幣兌美元又頻頻觸及弱方價位（7。85），於是一些媒體動不動就說什麼港幣保衛戰、港幣危矣，還有的專家裝模作樣提什麼應對措施，1997年香港政府大戰對沖基金的案例也被人不斷提起。

可我要說，這些說法真的有點鹹吃蘿蔔淡操心。

截止到2018年8月，港幣全部現鈔（M0）總量為4592億港元，其狹義的貨幣供應（M1）為2。44萬億港元，廣義貨幣供應量（M3）為14。12萬億港元。

對應的，大家知道香港的外匯儲備有多少麼？

4264億美元！

如果按照貨幣發行比例來計算，香港可能是主流經濟體中外匯儲備最充足的！

且不說現鈔總量，就按照狹義貨幣供應計算，即便把市面上的全部港幣，都拿去金管局兌換，也只需要3100億美元而已（廣義貨幣供應中很大一部分是信貸，無法兌換成美元），在這種有底氣的情況下，又沒用其他要命的經濟危機和問題，港幣幹嘛要脫鉤？！

上半年，港幣兌美元觸及弱方兌換價7。85的時候，金管局總裁陳德霖講了一段話：“……希望市場人士不要誤會金管局不願看見港元轉弱。其實我們是期望在港美息差擴闊的環境下，港元流入美元，觸及7。85水平，金管局出手，貨幣基礎逐步縮減，為港元利息正常化提供條件。”

根據前面的提到決定港幣匯率的“利率調節機制”，陳總裁的意思是說，金管局是希望港幣觸及弱方水平的，這樣就可以回收港幣，讓港幣的市場利率逐漸抬升，追上美元的利率。

隨著市場上的港幣減少，9月底美聯儲加息次日，匯豐、恆生、渣打、中銀香港四大銀行紛紛宣佈將港元加息，這是12年來第一次，此後多家銀行陸續跟進。

港幣略略加息，港幣兌美元匯率一下子就離開了7。85的弱方水平。

金管局總裁陳德霖在加息前一日向媒體表示：

“港元加息將會是循序漸進的，最終港元利率會很接近美元利率。”

自2008年美聯儲實施QE政策以來，大量美元流入，香港經濟最大的問題從來都不是美元不足而是美元氾濫，由此帶來的港元寬鬆氾濫，所以港幣不得不始終保持比美元還要低的利率。

正是因為港幣氾濫，造成香港最近10年來以房價為代表的資產價格暴漲，股市也一路上升——2015年底美聯儲開始加息收縮美元，港幣按理論也應該加息，但因為市場上港元太多，造成市場上的港幣始終維持在零利率水平。

根據香港的聯絡匯率制度，外匯儲備流失，意味著市面上的港元也會等比例減少，這意味著港幣開始緊縮，距離港幣脫鉤美元十萬八千里——這下，你該明白陳德霖說希望

“回收港幣”

的意思了吧？

有人該質疑了，1997年香港難道美元不充足麼？

為什麼會遭到對沖基金攻擊？為什麼當時有“港幣保衛戰”這一說？

現在為什麼不能再來一次？

根據阿根廷等國的教訓，實施“貨幣局制度”的經濟體，在什麼情況下才會遭受攻擊被迫“脫鉤”呢？

答案是：

政府財政赤字、貿易赤字都很嚴重（這會造成本國貨幣價值虛高），然後金融體系高流動性資產儲備不足——也就是說，只有在屋漏偏逢連夜雨的時候，港幣才會被迫脫鉤。

1997年亞洲金融危機之時，香港外匯儲備僅有700億美元，銀行體系很大一部分資產遭受東南亞金融危機打擊而損失嚴重，所以遭受對沖基金攻擊。

對比之下，香港現在並不存在嚴重的財政赤字和貿易赤字，在2008年金融危機以來，在金管局嚴格監管下，香港本地銀行2017年平均資本充足率為18。7%，在國際上屬很高的水平，而且銀行在2017年底持有高流動性美元資產超過4萬億港元（超過3萬億港元為外幣資產），應付對沖基金攻擊綽綽有餘。

還有，1997年的案例告訴投機者，港府掌握著衝基金的所有底牌——包括他們向哪家銀行借了港幣，資金成本是多少，期限是多久，他們手頭的期貨空倉合約數是多少，盈虧平衡點在多少位置……

還有，現任金管局總裁陳德霖，就是當年對陣對沖基金的狙擊手啊！

有著足夠的外匯儲備，銀行體系美元流動性充足，又可以看到空頭們的底牌，現在的香港政府，應付投機者簡直就像拳擊手對陣一個嬰兒——這種情況下，沒用哪個對沖基金會愚蠢到上100倍的槓桿來沽空港幣。

所以，在沒有爆發大型全球金融或經濟危機的情況下，只要香港自己沒有與美元脫鉤的意願，港元的匯率目前可以說穩如磐石，那些想著港幣與美元被迫脫鉤然後大幅度貶值的人，可以暫時洗洗睡了。

有傳聞說，因為香港最近幾年變成了大陸洗錢和資金出逃通道，所以港幣準備與人民幣掛鉤，慢慢要與美元脫鉤……

香港是大陸的資金出逃通道不假，但這個傳聞我覺得很不靠譜——大陸資金出逃歸根結底還是要把人民幣換成港幣，然後才能兌換成美元，只要港幣本身沒有出現大的問題，香港的聯絡匯率就沒啥問題。

我不太清楚人民幣進入香港之後，會不會被當做外匯儲備印刷同等規模的港幣，但即便如此也根本不用擔心。

2015年底以來，為維護人民幣匯率，央媽不斷購入離岸人民幣，不斷打爆人民幣空頭的同時，也讓離岸人民幣規模從2016年初的1。5萬億降低到2017年底的不足1萬億。

截至2017年底，中國香港、中國臺灣和新加坡的人民幣存款規模分別5504億元、3199億元和1520億元——不要說區區5500億人民幣在香港掀不起什麼風浪，即便是全部1萬億元人民幣，香港的外匯儲備對付起來也綽綽有餘。

港幣掛鉤美元的聯絡匯率已經使用了35年，很明顯適應香港這個“自由港”的經濟狀態。相比之下，人民幣處於資本管制狀態，國際化程序已陷入停頓，港幣這個時候掛鉤人民幣，是要學中國一樣搞匯率管制麼？失去了“自由港”的名頭，香港經濟豈不是要自尋死路？

你要說5年10年後港幣會不會與美元脫鉤，這個我真不知道；但至少，在2-3年之內，只要香港政府不主動選擇，港幣與美元脫鉤的可能性基本沒有。

PS：關於匯率、貨幣政策與資本流動的“不可能三角”。

選擇1：貨幣政策獨立和資本自由流動，實施浮動匯率。

在資本完全流動條件下，頻繁出入的國內外資金，會帶來國際收支狀況的不穩定，如果本國貨幣當局不進行干預，同時還要保持自身貨幣政策的獨立性，那麼本幣匯率必然會隨著資金供求的變化而發生頻繁波動，這就是浮動匯率。當前，發達國家及多數發展中國家，實施的就是這種制度，雖然匯率調節有缺陷，但匯率浮動相對較好地解決了“三難選擇”。

選擇2：貨幣政策獨立性和固定匯率，實施資本管制。

實施獨立的貨幣政策，如果不允許匯率浮動，那麼貨幣價格無法自動跟隨經濟調整，在對外經濟交往中就不可能存在自由的資本流動——大多數發展中大國如中國、俄羅斯和巴西，傳統以來都在施行這種固定匯率+資本管制+貨幣政策獨立的組合。這一方面是需要針對國內經濟狀況實施獨立的貨幣政策，對外經濟交流又需要匯率的穩定，就不得不對資本進行管制。

選擇3：資本自由流動和固定匯率，放棄本國貨幣政策獨立性。

為了保證貨幣信譽，一些規模不大的經濟體，選擇實施資本完全流動和固定匯率，這樣一來，其貨幣政策必須跟國際貨幣（美元或英鎊）基本一致，這意味著放棄本國貨幣政策的獨立性。新加坡、香港、智利、阿根廷、愛沙尼亞、立陶宛等都曾實施過這種制度，這種放棄本國貨幣政策獨立性的方式，被稱為“貨幣局制度”。

當今世界大多數國家是選擇1，中國是選擇2，而香港是選擇3。